גירעון וחוב לתוצר

במהלך 2024 הורידו שלוש סוכנויות הדירוג הגדולות את דירוג האשראי של ישראל: מודי׳ס בפברואר, S&P באפריל ופיץ׳ באוגוסט. הסיבה המרכזית שהן ציינו הייתה זהה: הוצאות המלחמה הגדילו את הגירעון, והחוב ביחס לתוצר עלה. שני המושגים האלה, גירעון וחוב לתוצר, נשמעים כמו עניין לכלכלנים, אבל הם משפיעים על הריבית שהמדינה משלמת, על תשואות האג״ח הממשלתיות ובסוף גם על המסים שלכם.

ההבדל ביניהם פשוט: גירעון הוא זרם, חוב הוא מלאי.

מה ההבדל בין גירעון לחוב?

גירעון (Budget Deficit) הוא הפער בשנה אחת בין מה שהמדינה מוציאה לבין מה שהיא גובה. החוב הציבורי (Public Debt) הוא הסכום המצטבר של כל הגירעונות לאורך השנים, פחות מה שהוחזר. כשיש גירעון, המדינה מממנת אותו בהלוואות, בעיקר בהנפקת אג״ח, והחוב גדל. כשיש עודף, אפשר להקטין אותו.

השוואה ביתית עוזרת. משפחה שמוציאה 1,000 ₪ יותר ממה שהיא מרוויחה החודש נמצאת בגירעון. המינוס המצטבר בבנק הוא החוב. משפחה אחת יכולה לחיות עם מינוס קבוע אם ההכנסה שלה גדלה, ואחרת נחנקת ממינוס קטן יותר כי הריבית עליו גבוהה.

למה מודדים חוב ביחס לתוצר?

כי מספר מוחלט לא אומר הרבה. חוב של מאות מיליארדי שקלים הוא עצום למשק קטן ונסבל למשק גדול. התוצר המקומי הגולמי (GDP) מייצג את גודל הכלכלה, ובפועל את בסיס המס שממנו החוב ייפרע.

יחס החוב לתוצר (Debt to GDP) מראה כמה שנים של כל התוצר היו נדרשות כדי לפרוע את החוב. אין בו קו אדום מדויק. באיחוד האירופי קבעו באמנת מאסטריכט רף של 60% חוב לתוצר ו-3% גירעון, אבל מדינות רבות חורגות ממנו לאורך שנים. מה שחשוב יותר הוא הכיוון, ומי מחזיק בחוב. חוב שמוחזק בעיקר בידי חוסכים מקומיים, כמו קרנות הפנסיה בישראל, יציב יותר מחוב שתלוי במשקיעים זרים.

את הנתונים העדכניים על הגירעון מפרסם החשב הכללי במשרד האוצר מדי חודש, ואת נתוני החוב מפרסמים משרד האוצר ובנק ישראל.

מתי חוב גדל גם בלי גירעון גדול?

כאן נכנסת הנוסחה שכל משקיע באג״ח צריך להכיר. יחס החוב לתוצר זז לפי שלושה דברים: הגירעון הראשוני (Primary Deficit), כלומר הגירעון לפני תשלומי ריבית, הריבית שהמדינה משלמת על החוב, וקצב הצמיחה הנומינלית של המשק.

אם הצמיחה הנומינלית גבוהה מהריבית, היחס יכול לרדת גם עם גירעון ראשוני קטן. אם הריבית גבוהה מהצמיחה, החוב מתנפח מעצמו. זה המנגנון שהפך את שנות הריבית האפסית לנוחות מאוד לממשלות, ואת העלייה בריבית בשנים האחרונות למכבידה.

דוגמה מספרית: אותו חוב, שתי סביבות ריבית

הדוגמה היפותטית ונועדה להמחשה בלבד. מדינה עם תוצר של 100 יחידות וחוב של 70 יחידות, כלומר יחס של 70%. אין לה גירעון ראשוני, היא רק משלמת ריבית ומגלגלת את החוב.

באותה מדינה, בלי שקל אחד של הוצאה חדשה, היחס ירד בתרחיש הראשון ועלה בשני. עכשיו תוסיפו גירעון ראשוני של 3% מהתוצר, כמו בשנות מלחמה, והיחס בתרחיש השני קופץ לכ-74%.

זו הסיבה שסוכנויות הדירוג מסתכלות לא רק על הגירעון השנה, אלא על התוכנית להחזיר אותו לרמה שמייצבת את החוב.

מה גירעון גבוה עושה לריבית ולאג״ח?

כשהמדינה צריכה ללוות יותר, היא מנפיקה יותר אג״ח. אם הביקוש לא גדל באותו קצב, התשואה שהיא צריכה להציע עולה. תשואה גבוהה יותר על אג״ח ממשלתיות מתגלגלת לריבית על משכנתאות, על הלוואות לעסקים ועל אג״ח של חברות.

הורדת דירוג מוסיפה לזה. חלק מהגופים המוסדיים בעולם מוגבלים לפי דירוג, וירידה בו יכולה לייקר את גיוס החוב. מנגד, עוצמת ההשפעה תלויה באמון: מדינה עם היסטוריה של החזרת הגירעון לשליטה אחרי משברים זוכה לסבלנות רבה יותר מהשווקים.

נכון לסוף ספטמבר 2026 ריבית בנק ישראל עומדת על 3.25%, ואת הנתון המתעדכן תמצאו בעמוד ריבית בנק ישראל. חשוב להבין שהמדינה לא לווה בריבית של בנק ישראל, אלא בתשואה שהשוק דורש על האג״ח שלה, שנקבעת גם לפי ציפיות לריבית וגם לפי הסיכון.

איך זה נוגע לתיק ולכיס שלכם?

בשלושה מקומות. הראשון, מסים: גירעון גבוה מוביל בדרך כלל לצעדי התכנסות, כלומר העלאת מסים או קיצוץ בהוצאות. העלאת המע״מ ל-18% בינואר 2025, לפי רשות המסים, היא דוגמה לצעד כזה.

השני, אג״ח: מי שמחזיק אג״ח ממשלתיות ארוכות, ישירות או דרך קרן השתלמות וקופת גמל, מרגיש עליית תשואות כירידה במחיר. אג״ח קצרות ומק״מ רגישים הרבה פחות.

השלישי, השקל: אמון נמוך בניהול הפיסקלי יכול להחליש את השקל, מה שמייקר יבוא ומגדיל את השווי השקלי של השקעות בחו״ל.

אף אחד מאלה לא מצדיק תגובה חפוזה. הם כן מצדיקים הבנה של החשיפה שכבר קיימת בתיק, ומודעות לכך שחוב ממשלתי הוא לא נכס חסר סיכון מחירי.

שאלות נפוצות

האם גירעון הוא בהכרח דבר רע?

לא. בזמן מיתון, מלחמה או מגפה, גירעון זמני עוזר לכלכלה לעבור את התקופה. הבעיה היא גירעון גדול וקבוע בזמנים טובים, או תוכנית לא אמינה להחזיר אותו לרמה סבירה.

מי מחזיק את החוב של ישראל?

חלק גדול מהחוב של ישראל מוחזק בשקלים בידי משקיעים מקומיים, בהם קרנות הפנסיה וקופות הגמל. חלק אחר מגויס בחו״ל. ההרכב המדויק מתפרסם בדוחות של משרד האוצר ובנק ישראל.

מה ההבדל בין גירעון ראשוני לגירעון כולל?

גירעון ראשוני הוא הפער בין ההוצאות להכנסות לפני תשלומי הריבית על החוב. גירעון כולל כולל גם את הריבית. הראשוני מראה את המדיניות השוטפת, והכולל מראה את כל צורכי המימון.

איפה רואים את הגירעון העדכני?

החשב הכללי במשרד האוצר מפרסם מדי חודש את ביצוע התקציב ואת הגירעון המצטבר ב-12 החודשים האחרונים. בנק ישראל מפרסם ניתוחים על החוב במסגרת הדוח השנתי שלו.

מי שרוצה להבין איך נתוני מאקרו כמו גירעון וחוב משפיעים על אג״ח ומניות, ולבנות תיק שמתחשב בהם, יכול ללמוד את זה בקורס ההשקעות.

המידע במאמר הוא לימודי בלבד ואינו מהווה ייעוץ השקעות או תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים של כל אדם.