מודל DCF בגוגל שיטס: בונים הערכת שווי למניה צעד אחר צעד
גיליון אחד, חמישה בלוקים ובערך עשרים תאים עם נוסחאות: זה כל מה שצריך כדי לבנות מודל DCF בגוגל שיטס שמעריך את השווי של מניה. מודל היוון תזרימי מזומנים (Discounted Cash Flow) לוקח את התזרים החופשי שהחברה צפויה לייצר בשנים הבאות, מהוון אותו להיום, ומחלק במספר המניות. התוצאה היא שווי למניה שאפשר להשוות למחיר בבורסה.
הגיליון עצמו פשוט. הקושי האמיתי הוא בהנחות, ועל זה רוב המדריכים מדלגים.
מה צריך לפני שפותחים גיליון?
צריך שלושה דברים: דוחות כספיים של החברה משלוש עד חמש השנים האחרונות, הנחה סבירה לגבי צמיחת ההכנסות, ושיעור היוון שמשקף את הסיכון. את הדוחות של חברות ישראליות מוצאים במערכת מאי״ה של הבורסה לניירות ערך בתל אביב ובמגנ״א של רשות ניירות ערך. לחברות אמריקאיות, בדוחות 10-K.
מהדוחות לוקחים את תזרים המזומנים מפעילות שוטפת ואת ההשקעות ברכוש קבוע (CapEx). ההפרש ביניהם הוא התזרים החופשי (Free Cash Flow), הכסף שנשאר אחרי שהחברה שמרה על העסק שלה פועל.
איך בונים מודל DCF בגוגל שיטס: חמשת הבלוקים
זה המבנה שאני ממליץ עליו, כי קל לבדוק אותו ולשנות הנחות בלי לשבור נוסחאות.
בלוק 1: הנחות. בתאים B2 עד B6 שמים את כל ההנחות: תזרים חופשי בשנת הבסיס, קצב צמיחה לחמש השנים הקרובות, צמיחה לטווח ארוך, שיעור היוון ומספר מניות. כל מספר שמוקלד ביד יושב כאן ורק כאן. מקובל לצבוע אותם בכחול כדי להבדיל מנוסחאות.
בלוק 2: תחזית תזרים. בשורה 9 שמים את השנים 1 עד 5. בשורה 10 התזרים: בתא של שנה 1 הנוסחה היא =B2*(1+B3), ובכל שנה אחריה התא הקודם כפול (1+B3). עדיף להשתמש בהפניה מוחלטת, $B$3, כדי שאפשר יהיה לגרור את הנוסחה ימינה.
בלוק 3: ערך טרמינלי. החברה לא נסגרת אחרי חמש שנים, ולכן מוסיפים ערך לכל השנים שאחרי. הנוסחה הנפוצה היא מודל גורדון: התזרים של שנה 5, כפול (1 ועוד הצמיחה לטווח ארוך), חלקי (שיעור ההיוון פחות הצמיחה לטווח ארוך).
בלוק 4: היוון. לגוגל שיטס יש פונקציה מובנית, NPV, שמקבלת שיעור היוון וטווח תזרימים. הנוסחה =NPV(B5, C10:G10) מחזירה את הערך הנוכחי של חמש השנים. את הערך הטרמינלי מהוונים בנפרד: מחלקים אותו ב-(1+B5) בחזקת 5.
בלוק 5: שווי למניה. מחברים את שני הערכים, מוסיפים מזומן נטו (או מחסירים חוב נטו), ומחלקים במספר המניות.
דוגמה מספרית: חברה עם תזרים של 100 מיליון ₪
המספרים כאן להמחשה בלבד ולא מתייחסים לחברה מסוימת.
| הנחה | ערך |
|---|---|
| תזרים חופשי בשנת הבסיס | 100 מיליון ₪ |
| צמיחה בשנים 1 עד 5 | 6% |
| צמיחה לטווח ארוך | 2% |
| שיעור היוון | 9% |
| חוב נטו | 200 מיליון ₪ |
| מספר מניות | 50 מיליון |
התזרים עולה מ-106 מיליון ₪ בשנה 1 לכ-134 מיליון ₪ בשנה 5. הערך הנוכחי של חמש השנים יוצא כ-460 מיליון ₪.
הערך הטרמינלי: 134 כפול 1.02, חלקי 0.07, כלומר כ-1,950 מיליון ₪. מהוון להיום (חלקי 1.09 בחזקת 5) הוא שווה כ-1,270 מיליון ₪.
סך הכול שווי פעילות של כ-1,730 מיליון ₪. פחות חוב נטו של 200 מיליון, נשארים כ-1,530 מיליון ₪ להון העצמי. חלקי 50 מיליון מניות: כ-31 ₪ למניה.
שימו לב לפרט אחד. כ-73% מהשווי מגיע מהערך הטרמינלי, כלומר מהשנים שאחרי שנה 5. זה מצב נפוץ מאוד במודלים כאלה, וזה גם הסיבה שצריך להיזהר.
למה שיעור ההיוון משנה הכול?
שיעור ההיוון (Discount Rate) קובע כמה שווה היום שקל שיגיע בעתיד, ולכן שינוי קטן בו מזיז את התוצאה בעשרות אחוזים. בדוגמה שלנו, העלאה מ-9% ל-10% מורידה את השווי למניה מכ-31 ₪ לכ-26 ₪, בלי ששום דבר בחברה השתנה.
מקובל לבנות את שיעור ההיוון מתשואה חסרת סיכון, למשל תשואת אג״ח ממשלתי שקלי ארוך, ועוד פרמיית סיכון למניות. חברות עם חוב משמעותי משתמשות בממוצע משוקלל של עלות ההון והחוב (WACC). כנקודת ייחוס לסביבת הריבית אפשר לבדוק את ריבית בנק ישראל העדכנית.
גם הצמיחה לטווח ארוך רגישה. יעד האינפלציה של בנק ישראל עומד על 1% עד 3% בשנה, ולכן צמיחה ארוכת טווח שקלית של 2% היא הנחה שמרנית וסבירה. צמיחה נצחית של 5% או 6% אומרת בפועל שהחברה תגדל מהר יותר מהכלכלה לנצח, וזה כמעט אף פעם לא קורה.
איך בונים טבלת רגישות בשיטס?
טבלת רגישות מראה את השווי למניה בכמה צירופים של שיעור היוון וצמיחה ארוכת טווח. בגוגל שיטס אין כלי Data Table כמו באקסל, אז בונים אותה ידנית: שיעורי היוון בעמודה, שיעורי צמיחה בשורה, ובכל תא נוסחה שמחשבת את המודל עם הערכים של השורה והעמודה.
הדרך הנוחה היא לכתוב את כל המודל בנוסחה אחת בעזרת LET, או פשוט לשכפל את הגיליון כמה פעמים. זה פחות אלגנטי, אבל עובד.
| שיעור היוון | צמיחה 1.5% | צמיחה 2% | צמיחה 2.5% |
|---|---|---|---|
| 8% | כ-34 ₪ | כ-36 ₪ | כ-39 ₪ |
| 9% | כ-29 ₪ | כ-31 ₪ | כ-33 ₪ |
| 10% | כ-25 ₪ | כ-26 ₪ | כ-28 ₪ |
טווח של 25 עד 39 ₪ על אותה חברה. זו לא חולשה של המודל, זה המודל אומר לכם בכנות כמה הוא לא יודע.
איפה מודל DCF נשבר?
הוא נשבר בחברות שהתזרים שלהן שלילי או לא יציב: סטארט-אפים, חברות ביומד בשלבי ניסוי, חברות מחזוריות בשפל. הוא גם פחות מתאים לבנקים וחברות ביטוח, שבהן החוב הוא חלק מחומר הגלם ולא רק מקור מימון.
טעות נפוצה נוספת היא לספור פעמיים. אם הכנסתם לתחזית צמיחה אגרסיבית, אל תורידו גם את שיעור ההיוון כי החברה נראית בטוחה. ועוד אחת: לשכוח להחסיר את החוב ולקבל שווי מנופח.
לדעתי השימוש הנכון ב-DCF הוא הפוך ממה שרוב האנשים עושים. במקום לשאול כמה החברה שווה, שואלים מה השוק מניח. מכניסים את המחיר הנוכחי ומחפשים איזו צמיחה מצדיקה אותו. אם התשובה היא 15% בשנה לעשור, יש לכם תובנה חשובה יותר מכל מספר יעד.
להשוואה עם שיטות הערכה אחרות, כמו מכפיל רווח (P/E), כדאי לקרוא גם את המדריך שווי הוגן למניה: איך מחשבים.
שאלות נפוצות
האם יש תבנית DCF מוכנה בגוגל שיטס?
ברשת מסתובבות תבניות DCF רבות לגוגל שיטס, והן משתנות מאוד באיכותן ובהנחות שמוטמעות בהן. עדיף לבנות לבד לפי חמשת הבלוקים, כי כך יודעים בדיוק מה כל תא עושה ואפשר לתפוס טעויות.
מה ההבדל בין NPV ל-XNPV בגוגל שיטס?
NPV מניחה שכל התזרימים מגיעים במרווחים שווים, בסוף כל תקופה. XNPV מקבלת גם עמודת תאריכים ומתאימה כשהתזרימים לא מגיעים בדיוק פעם בשנה. למודל שנתי פשוט NPV מספיקה.
כמה שנים צריך לחזות במודל DCF?
חמש שנים הן הבחירה הנפוצה, ובחברות בצמיחה מהירה מאריכים לעשר כדי לתת לצמיחה זמן להתייצב. תחזית ארוכה יותר לא הופכת את המודל למדויק יותר, היא רק מעבירה חלק מהשווי מהערך הטרמינלי לשנים המפורטות.
האם אפשר לסמוך על שווי שיוצא ממודל DCF?
לא כמספר בודד. מודל DCF טוב כמו ההנחות שלו, ולכן כדאי להסתכל על טווח שיוצא מטבלת רגישות ולהשוות לשיטות נוספות. הוא כלי חשיבה, לא מכונה שמנבאת מחירים.
מי שרוצה ללמוד לנתח חברות ולבנות הערכות שווי בצורה שיטתית יכול להעמיק בקורס השקעות ערך של סקילס.
המידע במאמר הוא לימודי בלבד ואינו מהווה ייעוץ השקעות או תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים של כל אדם.