השקעה במניות הדיסקאונט: למה רשתות שיווק זולות צומחות במיתון

ב-2008, שנה שבה מדד S&P 500 איבד כ-38%, מניית וולמארט דווקא סיימה בעלייה של כמעט 20%. זו הדוגמה הקלאסית להסבר למה רשתות שיווק זולות צומחות במיתון: כשההכנסה הפנויה נלחצת, משפחות לא מפסיקות לקנות מזון, הן מעבירות את הקנייה למקום זול יותר. ההכנסות של רשתות הדיסקאונט נהנות מהמעבר הזה. הרווח, לעומת זאת, לא תמיד, וכאן רוב המשקיעים מפספסים.

למה צרכנים עוברים לרשתות זולות במיתון?

לתופעה יש שם באנגלית, Trade Down, והיא עובדת בשלוש שכבות.

הראשונה היא החלפת חנות. משפחה מפתח תקווה שעשתה קנייה שבועית בסופר שכונתי עוברת לסניף דיסקאונט גדול, גם אם צריך לנסוע עשר דקות. השנייה היא החלפת מותג: מהמותג המוכר למותג הפרטי של הרשת. השלישית היא ויתור על מוצרים שוליים, החטיפים והמוצרים ״המפנקים״, בזמן שהבסיס נשאר.

מזון הוא הוצאה שקשה לקצץ בה. אפשר לדחות רכישת מכונית, לבטל חופשה, לא להחליף ספה. אבל אי אפשר להפסיק לקנות חלב ולחם. לכן סל המזון נשאר, ומה שמשתנה הוא איפה ובאיזה מחיר.

בישראל, אחרי גל האינפלציה של 2022-2023 ועליית הריבית, יוקר המחיה במזון הפך לנושא ציבורי מרכזי, והמאבק על הצרכן רגיש-המחיר רק התחזק. בבורסה לניירות ערך בתל אביב נסחרות כמה רשתות מזון, ובהן שופרסל, רמי לוי וויקטורי, כך שלמשקיע הישראלי יש דרך ישירה להיחשף לענף.

צמיחה בהכנסות היא לא צמיחה ברווח: דוגמה מספרית

דוגמה להמחשה, רשת דמיונית: רשת דיסקאונט עם מכירות של 5 מיליארד ₪ בשנה. הרווח הגולמי שלה 24% מהמכירות, והוצאות התפעול (שכר, שכירות, חשמל, לוגיסטיקה) 21%.

• רווח גולמי: 1,200 מיליון ₪.
• הוצאות תפעול: 1,050 מיליון ₪.
• רווח תפעולי: 150 מיליון ₪, כלומר 3% מהמכירות.

מגיע מיתון. לקוחות חדשים מגיעים, והמכירות עולות ב-6% ל-5.3 מיליארד ₪. הוצאות התפעול עולות ב-3%, ל-1,081.5 מיליון ₪, בגלל שכר ואנרגיה. עכשיו שני תרחישים:

אותו מיתון, אותה עלייה במכירות. בתרחיש אחד הרווח קופץ, בשני הוא יורד. ההבדל כולו הוא נקודת אחוז אחת ברווח הגולמי, ששווה כאן 53 מיליון ₪, יותר משליש מהרווח התפעולי.

זה הלקח המרכזי לגבי קמעונאות מזון: שולי הרווח הנקי בענף הם אחוזים בודדים, ולכן שינוי קטן במחירים או בעלויות משנה את השורה התחתונה בעוצמה. מי שקונה מניה של רשת דיסקאונט ״כי יהיה מיתון״ מהמר בפועל על השאלה אם הרשת תצטרך להילחם במחיר.

איפה התזה של ״מניה דפנסיבית״ נשברת?

מלחמת מחירים. במיתון כל הרשתות רוצות את אותו לקוח רגיש-מחיר. גם הרשתות היקרות פותחות פורמטים זולים ומגדילות מבצעים. התחרות לוחצת בדיוק על הרווח הגולמי שראינו בטבלה.

עלויות שלא יורדות. שכר מינימום, שכירות צמודה למדד, ארנונה וחשמל. הוצאות אלו לא מתכווצות כשהמשק מאט, ולפעמים עולות.

רגולציה ולחץ ציבורי. קמעונאות מזון בישראל נמצאת תחת עין ציבורית ורגולטורית קבועה, מחוק קידום התחרות בענף המזון מ-2014 ועד רפורמות ביבוא מזון שמשרד האוצר מקדם. שינוי כזה יכול להוזיל מתחרים או לצמצם מרווחים.

התמחור כבר בפנים. כשכולם מדברים על מיתון מתקרב, משקיעים עוברים למניות דפנסיביות והמכפילים שלהן עולים. מי שקונה אחרי המעבר הזה משלם על ההגנה מראש. אם המיתון מגיע קל מהצפוי, המניה יכולה לרדת גם אם העסק בסדר.

מיתון עם אבטלה חדה. כשאנשים מאבדים הכנסה בפועל, גם הסל בדיסקאונט מצטמצם. הצמיחה של רשתות זולות חזקה במיוחד בהאטה ״רגילה״, פחות בהתרסקות.

מה לבדוק בדוחות של רשת שיווק לפני השקעה?

1. פדיון חנויות זהות. השינוי במכירות בסניפים שהיו פתוחים גם בתקופה המקבילה. זה מבודד צמיחה אורגנית מפתיחת סניפים חדשים.
2. שיעור הרווח הגולמי לאורך רבעונים. ירידה עקבית בזמן שהמכירות עולות אומרת שהצמיחה נקנית במחיר.
3. נתח המותג הפרטי. מותג פרטי מרוויח לרוב יותר מהמותגים הגדולים, ובמיתון הצרכנים מאמצים אותו יותר.
4. התחייבויות חכירה ומינוף. רשתות שוכרות סניפים לטווח ארוך, והחכירות מופיעות במאזן. זה חוב לכל דבר, ורשת ממונפת פגיעה יותר בתקופה קשה.
5. נכסים נוספים. חלק מהרשתות בישראל מחזיקות גם נדל״ן מניב או פעילויות נוספות, מה שמשנה את פרופיל הסיכון ואת השווי.
6. נזילות. כדאי לוודא שהרשת יכולה לעמוד בהתחייבויות הקצרות גם ברבעון חלש. הסבר על הבדיקה הזו יש במאמר על ניתוח יחס נזילות.

אז האם כדאי להחזיק מניות דיסקאונט לקראת מיתון?

לדעתי, השאלה צריכה להיות צרה יותר. לא ״האם הענף דפנסיבי״, אלא ״האם הרשת הספציפית הזו יכולה לגדול בלי למכור את הרווח הגולמי שלה, ובאיזה מחיר אני קונה אותה״. רשת עם יתרון עלות אמיתי, רכש גדול, לוגיסטיקה יעילה ומותג פרטי חזק, יכולה לגבור על המיתון. רשת שכל היתרון שלה הוא ״זולה יותר״ תגלה שבמיתון כולם זולים יותר.

עוד נקודה: מניה של רשת מזון אחת היא עדיין מניה בודדת. מי שמחפש הגנה דפנסיבית לתיק כולו ישקול גם פיזור בין ענפים, ולא רק הימור על ענף אחד.

אם אתם רוצים ללמוד לנתח דוחות של חברה ולהעריך אם המחיר הוגן, זה בדיוק התחום של קורס השקעות ערך.

שאלות נפוצות

למה רשתות דיסקאונט צומחות כשהכלכלה מאטה?

כי מזון הוא הוצאה שקשה לוותר עליה, ולכן משפחות שנלחצות כלכלית לא מפסיקות לקנות אלא עוברות לחנויות ולמותגים זולים יותר. המעבר הזה מגדיל את התנועה ואת המכירות ברשתות הזולות. זה לא מבטיח עלייה ברווח, כי במקביל גדלה גם התחרות על המחיר.

האם מניות של רשתות שיווק עולות במיתון?

לא בהכרח. בחלק מהמיתונים מניות קמעונאות מזון ירדו פחות מהשוק או אפילו עלו, אבל זה תלוי ברווחיות, במינוף ובמחיר שבו המניה נסחרה לפני כן. כשהשוק כבר מתמחר מיתון מראש, חלק מההגנה כבר ״שולם״.

מה זה פדיון חנויות זהות?

זה השינוי במכירות של סניפים שפעלו גם בתקופה המקבילה אשתקד. המדד מנטרל את ההשפעה של פתיחת סניפים חדשים, ולכן מראה אם הרשת באמת מושכת יותר קונים. רשתות ישראליות מדווחות עליו בדוחות הרבעוניים.

מה הסיכון הגדול ביותר בהשקעה ברשת דיסקאונט?

שחיקת הרווח הגולמי. בענף עם שולי רווח נקי של אחוזים בודדים, מלחמת מחירים או עלייה בשכר ובאנרגיה יכולות למחוק חלק גדול מהרווח גם כשהמכירות עולות. לכן חשוב לעקוב אחרי שיעור הרווח הגולמי ולא רק אחרי ההכנסות.

המידע במאמר הוא לימודי בלבד ואינו מהווה ייעוץ השקעות או תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים של כל אדם.