ניתוח יחס פדיון חוב: איך לבדוק אם העסק יכול לשלם את ההלוואות

יחס פדיון חוב (Debt Service Coverage Ratio, או DSCR) עונה על שאלה אחת: כמה פעמים המזומן שהעסק מייצר מכסה את כל תשלומי החוב של השנה, קרן וריבית יחד. יחס של 1.0 אומר שכל שקל שנכנס יוצא לבנק. יחס של 1.3 אומר שנשאר מרווח של 30% למקרה שהשנה תהיה חלשה. מתחת ל-1, העסק לא יכול לשלם את ההלוואות מהפעילות שלו, והוא תלוי במחזור חוב, במכירת נכסים או בהזרמת כסף מהבעלים.

איך מחשבים יחס פדיון חוב?

הנוסחה פשוטה, הבעיה היא מה מכניסים למונה.

יחס פדיון חוב = מזומן זמין לשירות חוב, חלקי תשלומי קרן וריבית באותה תקופה.

במונה משתמשים הרבה פעמים ב-EBITDA, הרווח התפעולי לפני פחת והפחתות. זה קיצור נוח, אבל אופטימי. EBITDA לא משלם מס, לא מחליף מכונות שהתבלו, ולא מושך משכורת לבעלים של עסק קטן. גרסה שמרנית יותר מתחילה ב-EBITDA ומורידה מס ששולם בפועל והשקעות הוניות שוטפות שבלעדיהן העסק לא ימשיך לעבוד.

במכנה נכנסים כל תשלומי החוב בתקופה: ריבית על הלוואות, החזרי קרן, תשלומי חכירה מהותיים, ופירעונות של אג״ח שחלים באותה שנה.

במה זה שונה מיחס כיסוי ריבית?

יחס כיסוי ריבית משווה רווח תפעולי לריבית בלבד. הוא מתעלם מהקרן.

ההבדל הזה הוא בדיוק המקום שבו משקיעים נופלים. חברה יכולה להציג יחס כיסוי ריבית של 5 ולהיראות חזקה, ובשנה הבאה לעמוד מול פירעון קרן גדול שהיא לא יכולה לממן מהתזרים. יחס כיסוי ריבית מודד את היכולת ״לשלם שכירות״. יחס פדיון חוב מודד את היכולת ״לגמור לשלם על הדירה״.

דוגמה: המאפייה של יוסי מבאר שבע

דוגמה להמחשה: יוסי מחזיק מאפייה בבאר שבע ומבקש מהבנק הלוואה להרחבת קו הייצור. החזר ההלוואות הקיימות שלו, קרן וריבית, הוא 30,000 ₪ בחודש, כלומר 360,000 ₪ בשנה.

• EBITDA שנתי: 480,000 ₪.
• יחס פדיון חוב לפי EBITDA: 480,000 חלקי 360,000 = 1.33.

נראה סביר. עכשיו נעשה את זה כמו שבנק זהיר היה עושה:

• מס ששולם בפועל: 60,000 ₪.
• החלפה שוטפת של ציוד (תנורים, מקררים, רכב חלוקה): 40,000 ₪ בשנה.
• מזומן זמין לשירות חוב: 480,000 פחות 100,000 = 380,000 ₪.
• יחס פדיון חוב: 380,000 חלקי 360,000 = 1.06.

מרווח של 6%. חודש חלש אחד, ספק שמעלה מחיר קמח, או עובד שעוזב, ויוסי כבר מממן את ההחזר מהעו״ש הפרטי.

ויש עוד שכבה. נניח שיתרת ההלוואות של יוסי היא 1.5 מיליון ₪ בריבית פריים. ריבית הפריים בישראל היא ריבית בנק ישראל ועוד 1.5%, כך שכל עלייה של אחוז בריבית בנק ישראל מוסיפה ליוסי כ-15,000 ₪ ריבית בשנה. ההחזר השנתי עולה ל-375,000 ₪, והיחס יורד ל-1.01. בלי שהמאפייה מכרה לחמנייה אחת פחות.

דוגמה שנייה: חברה ציבורית עם אג״ח

דוגמה להמחשה, חברה דמיונית: חברה ציבורית עם EBITDA של 200 מיליון ₪ והוצאות ריבית של 40 מיליון ₪. יחס כיסוי הריבית נראה נהדר: פי 5.

אבל בשנה הקרובה חל תשלום קרן של 250 מיליון ₪ על סדרת אג״ח. אחרי מס ששולם (30 מיליון ₪) והשקעות שוטפות (20 מיליון ₪), המזומן הזמין הוא 150 מיליון ₪. המכנה הוא 290 מיליון ₪. יחס פדיון החוב: 0.52.

החברה לא ״בצרות״ כל עוד היא יכולה למחזר את החוב, לגייס סדרה חדשה או לקבל הלוואה בנקאית. אבל היא תלויה לחלוטין בשוק. כשהשוק נסגר, כמו שקרה בתקופות לחץ בשוק האג״ח הקונצרני בתל אביב, חברות עם יחס כזה הן הראשונות שנכנסות להסדר חוב. זה למה קוראים את הביאור על לוח סילוקין ההתחייבויות בדוח הכספי, ולא רק את דוח רווח והפסד.

איזה יחס פדיון חוב נחשב טוב?

אין מספר קסם, אבל יש כללי אצבע שכדאי להכיר:

• מתחת ל-1: העסק לא מכסה את החוב מהפעילות. צריך תשובה ברורה מאיפה יגיע ההפרש.
• 1.0 עד 1.2: עומד בתשלומים, אבל בלי כרית. כל זעזוע מורגש.
• 1.2 עד 1.5: הטווח שבנקים רבים מחפשים בהלוואות עסקיות ובנדל״ן מניב, והדרישה משתנה לפי סוג העסק ויציבות ההכנסות.
• מעל 2: מרווח נוח. אם זה נשמר גם בשנה חלשה, זה סימן טוב.

עסק עם הכנסות יציבות מאוד, כמו נכס מניב עם שוכרים לטווח ארוך, יכול לחיות עם יחס נמוך יותר מעסק עונתי. מסעדה עם יחס 1.3 מסוכנת יותר ממבנה משרדים מושכר עם אותו יחס.

איפה המדד מטעה?

הוא מסתכל אחורה. הדוח הכספי מתאר את השנה שעברה. מה שחשוב לבנק ולמחזיק האג״ח זה השנה הבאה.

בלונים. הלוואות עם תשלום קרן גדול בסוף התקופה מייצרות יחס מצוין בשנים הראשונות, וקריסה בשנה של הבלון. תמיד כדאי לחשב את היחס לכל אחת מהשנים הקרובות לפי לוח הסילוקין.

רווח שאינו מזומן. בחברות נדל״ן, שערוך נכסים מגדיל רווח בלי להכניס שקל לקופה. מי שמחשב על בסיס הרווח ולא על בסיס תזרים, מקבל תמונה ורודה מדי.

אמות מידה באג״ח ישראליות. שטרי הנאמנות של אג״ח קונצרניות בישראל כוללים בדרך כלל אמות מידה פיננסיות, למשל הון עצמי מינימלי או יחס חוב נטו ל-EBITDA. הפרה שלהן יכולה להקנות למחזיקים זכות להעמדה לפירעון מיידי. זו עוד סיבה לקרוא את היחסים יחד ולא כל אחד לבד.

יחס פדיון חוב עובד הכי טוב לצד יחסי נזילות, שבודקים את הטווח הקצר מאוד. יש לנו הסבר מלא על יחס שוטף, יחס מהיר ויחס מזומנים. ומי שבוחן אג״ח קונצרני, כדאי שיבין גם מה המשמעות של דירוג AAA מול BBB, כי חברות הדירוג משקללות יחסים כאלה בדיוק.

שאלות נפוצות

מה ההבדל בין יחס פדיון חוב ליחס כיסוי ריבית?

יחס כיסוי ריבית בודק אם הרווח התפעולי מכסה את הריבית בלבד. יחס פדיון חוב בודק אם המזומן מהפעילות מכסה גם את החזרי הקרן. חברה יכולה להיראות חזקה במדד הראשון ולהיות במצוקה במדד השני, בעיקר כשמתקרב פירעון קרן גדול.

האם להשתמש ב-EBITDA או בתזרים מזומנים מפעילות?

EBITDA נוח ומקובל, אבל אופטימי כי הוא לא מנכה מס והשקעות שוטפות. גרסה שמרנית מורידה אותם, ולעסק קטן גם את משיכות הבעלים. כדאי לחשב את שתי הגרסאות ולראות כמה הפער ביניהן גדול.

איזה יחס פדיון חוב בנקים דורשים בישראל?

אין מספר אחד שקבוע בחוק. בפועל בנקים רבים מחפשים מרווח של 1.2 עד 1.5 בהלוואות עסקיות, והדרישה משתנה לפי סוג העסק, הביטחונות ויציבות ההכנסות. בעל עסק שמתכנן לבקש אשראי יכול לבדוק את המספרים שלו מראש עם רואה החשבון של העסק.

איך עליית ריבית משפיעה על היחס?

בהלוואות בריבית משתנה, כמו הלוואות צמודות פריים, עליית ריבית בנק ישראל מגדילה מיד את תשלומי הריבית ומורידה את היחס. בהלוואות בריבית קבועה ההשפעה מגיעה רק כשצריך למחזר את החוב, ואז היא יכולה להיות חדה.

המידע במאמר הוא לימודי בלבד ואינו מהווה ייעוץ השקעות או תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים של כל אדם.