השקעה באגרות חוב צמודות אינפלציה: מתי הן עדיפות על פני אגח שקלי

אג״ח צמודת מדד עדיפה על אג״ח שקלית רק אם האינפלציה שתתממש בפועל, לאורך כל חיי האג״ח, תהיה גבוהה מאינפלציית האיזון שהשוק כבר מתמחר. אם אג״ח שקלית ל-5 שנים נותנת 4.2% ואג״ח צמודה לאותו מח״מ נותנת 1.9% ריאלי, השוק מתמחר אינפלציה של כ-2.3% בשנה. אינפלציה ממוצעת מעל זה, הצמודה מנצחת. מתחת לזה, השקלית.

זו כל השאלה. לא ״האם תהיה אינפלציה״, אלא ״האם תהיה יותר אינפלציה ממה שכולם כבר מצפים לה״.

(התשואות בדוגמאות לאורך המאמר הן להמחשה בלבד ואינן ציטוט של מחירי שוק. את התשואות העדכניות רואים באתר הבורסה לניירות ערך בתל אביב או בתיק המסחר בבנק.)

מה ההבדל בין אג״ח שקלית לאג״ח צמודת מדד?

אג״ח שקלית משלמת סכום נומינלי ידוע מראש. קניתם ב-100,000 ₪ עם קופון של 4%, תקבלו 4,000 ₪ בשנה ואת הקרן בסוף, ולא משנה מה קרה למחירים בסופר.

באג״ח צמודת מדד הקרן עצמה מתעדכנת לפי מדד המחירים לצרכן שמפרסמת הלמ״ס באמצע כל חודש. אם המדד עלה 3% בשנה, הקרן שלכם גדלה ב-3%, והקופון מחושב על הקרן המוגדלת. מה שאתם ״נועלים״ ביום הקנייה הוא תשואה ריאלית, כלומר תשואה מעל האינפלציה.

בישראל, משרד האוצר מנפיק שלוש משפחות עיקריות של אג״ח ממשלתיות, והשמות שלהן מופיעים בכל מסך מסחר:

טעות שחוזרת בהרבה מדריכים ברשת היא לקרוא לצמודה ״גילון״. גילון היא אג״ח שקלית בריבית משתנה. הצמודה הממשלתית היא גליל.

איך מחשבים אינפלציית איזון (Break-even)?

לוקחים שתי אג״ח ממשלתיות עם מח״מ דומה, שחר וגליל, ומשווים תשואות לפדיון.

הנוסחה המדויקת: (1 + תשואה שקלית) חלקי (1 + תשואה ריאלית), פחות 1.

בדוגמה שלנו: 1.042 חלקי 1.019, פחות 1, יוצא כ-2.26% לשנה. הקיצור שכולם משתמשים בו, פשוט להחסיר (4.2% פחות 1.9%), נותן 2.3%, מספיק טוב לרוב ההחלטות.

המספר הזה הוא לא תחזית של מישהו ספציפי. זה המחיר שבו השוק אדיש בין שתי האג״ח. בנק ישראל עוקב אחרי המדד הזה באופן שוטף, כי הוא אומר לו אם הציבור מאמין ליעד האינפלציה שלו, טווח של 1% עד 3% בשנה.

דוגמה מספרית: נועה מראשון לציון מתלבטת בין שחר לגליל

נועה, 42, מכרה דירה להשקעה ומחזיקה 200,000 ₪ שהיא לא צריכה בחמש השנים הקרובות. היא רוצה להחזיק אג״ח ממשלתית עד הפדיון. המספרים להמחשה:

• שחר ל-5 שנים: תשואה לפדיון 4.2% נומינלי.
• גליל ל-5 שנים: תשואה לפדיון 1.9% ריאלי.

בהנחה פשטנית שהקופונים מושקעים מחדש באותה תשואה, ובלי מס ועמלות:

שימו לב לעמודה של שחר. היא לא זזה. זה בדיוק היתרון והחיסרון שלה: ודאות נומינלית מוחלטת, חשיפה מלאה לכוח הקנייה.

בגליל, הסכום בשקלים לא ידוע מראש, אבל כוח הקנייה כן. אם האינפלציה תקפוץ, נועה מוגנת. אם היא תרד, נועה ״שילמה״ על ביטוח שלא היה צריך.

מתי הצמודה באמת עדיפה?

מהניסיון שלנו בכיתות, רוב האנשים שואלים ״מה יהיה עם האינפלציה״ ומפספסים את השאלה הנכונה. הנה המצבים שבהם צמודה הגיונית:

כשאתם חושבים שהשוק מתמחר אינפלציה נמוכה מדי. בשנים 2020-2021 אינפלציית האיזון בישראל הייתה נמוכה, ומי שהחזיק גליל נהנה כשהאינפלציה עלתה בחדות ב-2022 וחצתה את 5% בשיאה בתחילת 2023.

כשההוצאות העתידיות שלכם צמודות בעצמן. מי שחוסך לשכר לימוד, לשכירות או לתמיכה בהורים, מתמודד עם הוצאות שעולות עם המדד. צמודה מתאימה את הנכס להתחייבות, וזה לפעמים חשוב יותר מלנחש נכון.

כשאתם לא רוצים להמר בכלל. זו לא טענה שהצמודה ״בטוחה יותר״, אלא שהיא מסירה משתנה אחד מהמשוואה.

איפה זה נשבר: הסיכונים שלא מספרים לכם

סיכון ריבית ריאלית. אג״ח צמודה מגינה מאינפלציה, לא מעליית ריבית. אם התשואה הריאלית בשוק עולה מ-1.9% ל-3%, מחיר הגליל שלכם יורד, ואם תצטרכו למכור לפני הפדיון תספגו הפסד. מי שמחזיק עד הפדיון לא מרגיש את זה בסוף, אבל רואה את זה במסך בדרך.

פער זמנים בהצמדה. ההצמדה נעשית לפי מדד שפורסם, כך שיש פיגור של חודש-חודשיים בין האינפלציה ״האמיתית״ לבין מה שמתווסף לקרן. בטווח של שנה זה יכול להיות מורגש.

דפלציה. אם המדד יורד, הקרן הצמודה יורדת. בחלק מהסדרות, בעיקר הקונצרניות, יש סעיף שקובע שהקרן לא תרד מתחת למדד הבסיס. זה לא אוטומטי, ובודקים את זה בשטר הנאמנות או בתשקיף של הסדרה הספציפית.

מיסוי. כללי המס על ריבית ועל הפרשי הצמדה שונים בין אג״ח שקלית לצמודה, ובמכשירים לא מוסדיים גם אופן החישוב של הרווח הריאלי משפיע. לפני השקעה משמעותית כדאי לבדוק את המקרה הספציפי עם רואה חשבון או יועץ מס.

האם עדיף לחלק בין שקלית לצמודה?

בעיניי, למי שלא בטוח, כן. חלוקה של חצי-חצי בין שחר לגליל באותו מח״מ היא בעצם הודאה כנה שאי אפשר לחזות אינפלציה בדיוק. התוצאה תהיה תמיד באמצע: לא תפספסו בגדול אם האינפלציה תזנק, ולא תשלמו ביוקר אם היא תצנח.

רוב קרנות הפנסיה וקופות הגמל בישראל מחזיקות שילוב של שתיהן, ומי שמנהל תיק מסחר בבנק יכול לעשות אותו דבר בעצמו, ישירות או דרך קרן סל על מדד אג״ח ממשלתיות. בקרן משלמים דמי ניהול, ובאג״ח ישירה משלמים עמלות קנייה ומכירה לבנק. בתשואות של 2% עד 4% כל עשירית אחוז מורגשת.

אם אתם רוצים להבין איך סיכון אשראי משתלב בתמונה כשעוברים מאג״ח ממשלתית לקונצרנית, יש לנו מאמר על ההבדל בין דירוג AAA לדירוג BBB. ומי שמתחיל מאפס ורוצה מסגרת מסודרת, זה בדיוק החומר שאנחנו עוברים עליו בקורס שוק ההון למתחילים.

שאלות נפוצות

מה ההבדל בין גליל, שחר וגילון?

שחר היא אג״ח ממשלתית שקלית בריבית קבועה. גליל היא אג״ח ממשלתית צמודת מדד בריבית קבועה. גילון היא אג״ח ממשלתית שקלית בריבית משתנה, שמתעדכנת לפי ריבית בסיס בשוק. בלבול בין גליל לגילון נפוץ מאוד, גם באתרים מקצועיים.

איך יודעים מה אינפלציית האיזון היום?

משווים תשואה לפדיון של שחר ושל גליל עם מח״מ דומה, ומחשבים את הפער. את התשואות אפשר לראות באתר הבורסה לניירות ערך בתל אביב או במערכת המסחר של הבנק. בנק ישראל גם מפרסם באופן שוטף את ציפיות האינפלציה הנגזרות משוק האג״ח.

אם האינפלציה עולה, האם אג״ח צמודה תמיד מרוויחה?

לא. היא מרוויחה יחסית לשקלית רק אם האינפלציה בפועל גבוהה ממה שהיה מגולם במחיר ביום הקנייה. בנוסף, אם הריבית הריאלית עולה במקביל, מחיר האג״ח יכול לרדת בטווח הקצר, והפגיעה ממשית למי שמוכר לפני הפדיון.

מה עדיף למי שחוסך לחמש שנים?

אין תשובה אחת. מי שההוצאה העתידית שלו צמודה, כמו שכר דירה, יכול להעדיף צמודה. מי שצריך סכום נומינלי ידוע, כמו החזר הלוואה קבוע בשקלים, מתאים לו יותר שקלית. חלוקה בין השתיים היא פתרון סביר למי שלא רוצה להמר על כיוון האינפלציה.

המידע במאמר הוא לימודי בלבד ואינו מהווה ייעוץ השקעות או תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים של כל אדם.