השקעה בנדל"ן משרדים: האם המודל של עבודה מהבית פגע במגזר לתמיד

במרץ 2020 התרוקנו בניינים שלמים של משרדים בתוך שבוע, ומשקיעים רבים הסיקו שעידן המשרד נגמר. שש שנים אחרי, התמונה מורכבת יותר: עבודה היברידית לא הרגה את המשרד, אבל היא פיצלה את השוק לשניים. בניינים חדשים, ממוקמים ליד תחבורה ציבורית ומאובזרים היטב, ממשיכים למשוך שוכרים. בניינים ישנים באזורים פחות נגישים מתקשים למלא קומות, וחלקם כנראה לא יחזרו לעצמם כמשרדים. למשקיע, השאלה כבר לא האם נדל״ן משרדים מת, אלא איזה נדל״ן משרדים.

ובשוק הזה, הבחירה בין הבניינים חשובה יותר מההימור על כל המגזר.

מה באמת השתנה מאז הקורונה

שלושה דברים זזו. הראשון, ביקוש לשטח לעובד. חברות שעובדות במודל היברידי של שלושה או ארבעה ימים במשרד צריכות פחות עמדות קבועות, ולכן כשהחוזה מסתיים חלקן מצמצמות שטח.

השני, ציפיות מהמשרד. אם העובד מגיע רק חלק מהשבוע, המשרד צריך לתת לו סיבה להגיע: חדרי ישיבות, אזורים משותפים, נגישות. בניין ישן בלי חניה ורחוק מתחנת רכבת מתחרה בבית של העובד, ולא תמיד מנצח.

השלישי, הריבית. מאז 2022 הריבית עלתה בחדות בעולם ובישראל. נדל״ן מניב נרכש ומומן בהלוואות, וכשהמימון מתייקר ושיעורי ההיוון עולים, השווי של הנכסים יורד גם אם השכירות לא השתנתה. חלק גדול מהלחץ על מגזר המשרדים הגיע מכאן, לא רק מהעבודה מהבית.

בריחה לאיכות: למה הפער בין הבניינים גדל

המונח שמשמש בענף הוא Flight to Quality. חברות שמצמצמות שטח משתמשות לא פעם בהזדמנות כדי לעבור לבניין טוב יותר, במיקום טוב יותר, ולשלם לכל מ״ר יותר.

התוצאה היא פיצול. בניינים מהשורה הראשונה, לרוב בקרבת תחבורה ציבורית ובמתחמי עסקים מרכזיים, שומרים על תפוסה ועל שכירות. בניינים ישנים ומרוחקים מתמודדים עם תפוסה נמוכה, הנחות לשוכרים ודרישות להשקעות שיפוץ.

בישראל, עבודות הרכבת הקלה והמטרו בגוש דן משנות את המפה. מיקום ליד תחנה עתידית יכול להיות שווה הרבה, ומיקום שכל הגישה אליו ברכב פרטי יכול להפוך לחסרון.

דוגמה מספרית: איך ריבית ותפוסה פוגעות בשווי

המספרים להמחשה בלבד, בבניין בדיוני.

בניין משרדים מניב שכירות נטו (NOI) של 10 מיליון ₪ בשנה. כששיעור ההיוון בשוק הוא 6%, השווי שלו הוא 10 חלקי 0.06, כ-167 מיליון ₪.

עכשיו שני דברים קורים יחד: הריבית עולה ושיעור ההיוון עולה ל-7%, והתפוסה יורדת כך שהשכירות נטו יורדת ל-9 מיליון ₪. השווי החדש: 9 חלקי 0.07, כ-129 מיליון ₪.

ירידה של כ-23% בשווי הנכס. אם הבניין ממומן בהלוואה של 100 מיליון ₪, ההון של הבעלים ירד מכ-67 מיליון ₪ לכ-29 מיליון ₪, יותר ממחצית. זו הסיבה שמניות של חברות משרדים ממונפות ירדו בחדות רבה יותר מהנכסים עצמם.

המינוף עובד גם בכיוון ההפוך. אם הריבית יורדת והתפוסה מתאוששת, ההון של הבעלים יכול לעלות בשיעור גבוה בהרבה מהנכס. זה בדיוק מה שהופך מניות כאלה לתנודתיות: הן לא מגיבות לבניין, הן מגיבות לבניין פחות החוב. מי שקונה אותן צריך להיות מוכן לשני הכיוונים, ולבדוק כמה זמן החברה יכולה להחזיק מעמד אם ההתאוששות מתעכבת.

איך משקיע פרטי נחשף למשרדים

רוב המשקיעים הפרטיים לא יקנו קומת משרדים. החשיפה מגיעה דרך שלושה אפיקים עיקריים.

קרנות ריט ומניות נדל״ן מניב בבורסה בתל אביב. חלקן מחזיקות משרדים לצד מסחר, לוגיסטיקה ודיור. כדאי לבדוק מה חלק המשרדים בתיק הנכסים, איפה הם ממוקמים ומה משך החוזים הממוצע.

אג״ח של חברות נדל״ן. האג״ח נותנות ריבית קבועה יותר, אבל הן תלויות באיכות הנכסים ובמינוף של החברה. חברה עם הרבה משרדים ישנים וחוב גבוה היא סיכון אחר לגמרי מחברה עם בניינים חדשים ומינוף נמוך.

קרנות מחקות על מדדי נדל״ן. כאן החשיפה למשרדים מעורבבת עם שאר סוגי הנדל״ן, וזה יכול להיות דווקא יתרון.

מה לבדוק לפני שנכנסים

כמה נתונים חשובים במיוחד בדוחות של חברת נדל״ן משרדים:

1. שיעור תפוסה ומגמה. לא רק המספר, אלא אם הוא עולה או יורד לאורך כמה רבעונים.
2. משך חוזים ממוצע. חוזים ארוכים נותנים זמן, אבל גם דוחים את הרגע שבו השוכרים יחליטו אם לצמצם.
3. יחס חוב לשווי (LTV). ככל שהוא גבוה יותר, ירידה בשווי פוגעת בהון מהר יותר.
4. מועדי פירעון חוב. חברה שצריכה למחזר הרבה חוב בתקופה של ריבית גבוהה נמצאת בלחץ.
5. איכות ומיקום הנכסים. בניין חדש ליד תחנת רכבת הוא לא אותו נכס כמו בניין מהשמונים באזור תעשייה ישן.

מי שרוצה ללמוד לקרוא מאזנים ודוחות של חברות נדל״ן יכול להעמיק בקורס השקעות ערך.

האם הפגיעה במגזר היא לתמיד

לדעתי, לא במובן של כל המגזר, כן במובן של חלק מהבניינים. משרדים טובים ימשיכו להיות נכס מבוקש, כי חברות עדיין צריכות מקום לעבודה משותפת, להכשרת עובדים חדשים ולפגישות עם לקוחות.

אבל חלק מהמלאי הקיים כנראה יצטרך להשתנות: הסבה למגורים, למלונאות או לשימושים אחרים, או שיפוץ עמוק. זה תהליך יקר ואיטי, ובעלי הנכסים יספגו אותו. המשקיע שמחפש מציאה במשרדים צריך לשאול מי ישלם על ההסבה, ולא רק כמה נמוך המחיר כיום.

שאלות נפוצות

האם כדאי להשקיע בנדל״ן משרדים אחרי הירידות?

ירידה במחיר לא הופכת נכס לזול אם השכירות ממשיכה לרדת והחוב גבוה. יש חברות שמחזיקות בניינים איכותיים ונסחרות מתחת לשווי הנכסים, ויש כאלה שהמחיר הנמוך שלהן משקף בעיה אמיתית. ההבדל נמצא בתפוסה, במינוף ובמיקום.

מה ההבדל בין משרדים לנדל״ן לוגיסטי או למגורים?

משרדים רגישים יותר לשינויים בהרגלי העבודה, ולוגיסטיקה נהנתה מצמיחת המסחר המקוון. דיור תלוי בעיקר בדמוגרפיה ובמימון. לכן קרן נדל״ן מפוזרת בין סוגי נכסים מתנהגת אחרת מקרן שמרוכזת במשרדים.

איך ריבית בנק ישראל משפיעה על נדל״ן משרדים?

ריבית גבוהה מייקרת את המימון ומעלה את שיעורי ההיוון, ולכן מורידה את שווי הנכסים גם כשהשכירות יציבה. ירידת ריבית עובדת בכיוון ההפוך, אבל היא לא תפתור בעיה של בניין שלא מצליח למשוך שוכרים.

איך ממוסה השקעה בקרן ריט בישראל?

המיסוי של קרנות ריט שונה מזה של מניה רגילה, כי קרן כזו מחויבת לחלק את רוב הרווחים, והמס על החלוקה תלוי במקור ההכנסה. רווח ממכירת יחידות חייב במס רווחי הון. כדאי לבדוק את המצב הספציפי מול רואה חשבון או יועץ מס לפני השקעה משמעותית.

המידע במאמר הוא לימודי בלבד ואינו מהווה ייעוץ השקעות או תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים של כל אדם.